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4月2日晚，欧佩克+多国宣布实施自愿石油减产165万桶/日，减产从5月开始，持续到2023年底。这份自愿减产计划具体包括俄罗斯(50万桶/日)、沙特(50万桶/日)、阿联酋(14.4万桶/日)、科威特(12.8万桶/日)、伊拉克(21.1万桶/日)、阿曼(4万桶/日)、阿尔及利亚(4.8万桶/日)和哈萨克斯坦(7.8万桶/日)。这份减产计划是2022年10月宣布的2022年11月-2023年12月减产200万桶/日的补充，如果这份自愿减产计划得到执行，OPEC+的产量限额将下降到3845万桶/日，接近或低于当前OPEC+实际产量——也即意味着，如果这份减产计划得到执行，OPEC+目前已经接近超额生产了，部分国家（俄罗斯沙特等）要进行实际减产。

图：OPEC+实施4.2自愿减产，总产量目标将再下降165万桶/日至3845万桶/日

图：如果执行减产计划，OPEC实际产量(不含俄罗斯等)将不能再提高

OPEC+自愿减产行动提前反应了全球需求下滑风险，同时也加剧了北半球（中美欧洲）夏季需求高峰期供应紧张风险。按照当前的美欧经济风险及中国需求复苏线性外推，布伦特原油价格很可能在6-9月高峰期回到90-100美元/桶。OPEC+为何在西方制裁俄罗斯，全球原油成品油库存偏低的情况下宣布减产？自愿减产计划能否得到有效执行？如何评估当前能源价格上行风险？这些是我们这篇文章试图讨论的。

OPEC+为何在全球原油成品油库存偏低情况下宣布减产？

2022年12月5日及2023年2月5日，西方分别对俄罗斯原油进行限价以及禁止进口俄罗斯成品油。这一行动意图打压俄罗斯原油成品油出口，以打击俄罗斯外汇收入，但实际收效甚微——2023年以来俄罗斯海上原油出口平均在330万桶/日，成品油出口在300-310万桶/日，俄油在离开欧美市场后，基本上找到了新的市场。

图：欧美制裁以来，俄罗斯原油与成品油出口下降低于预期

欧洲试图与俄罗斯能源脱钩，使得OPEC有了进一步控制原油市场能力。在过去沙特、美国、俄罗斯原油博弈中，作为全球最大的三大原油生产国，以沙特的为首的OPEC减产，总会引起美国、俄罗斯对OPEC市场份额的侵蚀，这使OPEC维护原油价格的能力受到怀疑。而当前，欧美试图与俄罗斯能源脱钩，使俄罗斯的市场扩张与生产能力受到限制——即便俄罗斯在欧美区域外寻找到新的市场，也很难进一步扩张（俄罗斯上游投资不足与技术水平下降，也是其原油产量很难扩张的原因）。美国原油产量由于拜登政府对传统能源的政策“歧视”，以及美国页岩油公司在新能源转型下对传统能源投资不足，产量增长捉襟见肘（下图）。在美国、俄罗斯大幅扩产风险较低情况下，这给沙特为首的OPEC国家再次对原油市场拥有了控制权，其战略再次从稳“市场份额”转移到稳“市场油价”。

图：美国页岩油气钻机总数下行，原油产量增长缓慢

OPEC+自愿减产计划能否得到有效执行?

这次OPEC+宣布到2023年12月继续减产165万桶/日，实际上约等于说在OPEC+国家在当前产量基础上都不再增加产量。实际上，再进一步分析，在当前情况下有剩余产能的也就沙特、阿联酋和伊拉克（以及伊朗墨西哥利比亚委内瑞拉几个不参与减产计划的大约有180万桶/日闲置产能），其他国家已经基本没有闲置产能了（下图）。所以减产实施的核心就是沙特、阿联酋和伊拉克。从结论上讲，OPEC+的减产计划应该能够比以往更好的执行。欧美与俄罗斯的能源脱钩使得OPEC+国家更容易团结到一起，降低了OPEC+内部相互博弈的风险。阿联酋、伊拉克在原油生产上一向比较积极，沙特对此也是睁只眼闭只眼，实际上对沙特市场份额影响也不是太大。较大的风险在于伊朗、委内瑞拉的产量增加，但由于这两个国家基数较小，实际上对原油市场供应冲击也不大（下图）。

图：伊朗及委内瑞拉原油产量

另外支持OPEC+减产计划得到执行的理由是，俄罗斯在早前就宣布到2023年底自愿减产50万桶/日。有俄罗斯助攻，将降低沙特为首的OPEC减产压力。基于西方对俄罗斯实施经济制裁，以及制裁后俄油气开采上游资本与技术退出，俄罗斯实际上也面临油气产量下滑风险，这种情况下，俄罗斯自愿减产50万桶/日，应该能够得到有效实施，这增加了沙特减产底气。除了油气领域具有一致目标——稳“市场油价”之外，在政治上沙特也希望仰赖俄罗斯军事支持。在2021年美国宣布阿富汗撤军后，实际上留下了中东权力真空，沙特也逐渐被拜登政府抛弃。面对伊朗的军事力量崛起，沙特也要寻找新的军事同盟，俄罗斯在这一点上有望对沙特形成支持——早在2018年G20峰会上普京与沙特王储的热情互动就展示了这一点。此后2022年9月在拜登拜访沙特要求增产无果后，普京与沙特王储萨勒曼通话也展示了双方在能源问题上的共同立场。

如何评估当前油价上行风险?

OPEC+减产主要目的为对冲欧美经济下行，需求下滑风险，希望将油价稳定托在70美元/桶上方。这次OPEC+自愿减产动作实际上让市场看到了以沙特为首的OPEC国家对原油的心理底线价位——70美元/桶。3月20日由于美国硅谷银行风险事件发酵，布油一路下行到70.06美元桶，美油跌破65美元/桶。这次美国硅谷银行风险事件实际上让市场确认了美联储加息周期下，美国经济衰退的开始。在当前美债长短端利率倒挂背景下，美国的经济下行风险依然远未解除（下图），而油价跌到70美金已经跌到OPEC国家心理价位。这时候发布自愿减产的声明，也意在提醒美国，70美金再不宣布补充原油战略库存(SPR)，那是低估了OPEC+的团结。

图：美国国债长端利差倒挂，经济衰退风险未解除

OPEC+宣布自愿减产一定程度加大了6-9月原油价格上行风险，布油价格有可能再次冲击90-100美元/桶。油价上行的风险主要来自几个方面：1）原油供应紧张。美沙俄作为传统能源供应强国，产量上行均受抑制。美国主要是拜登政府政策向新能源倾斜，传统能源产量受抑制。沙特与俄罗斯形成价格同盟，也无意增加原油产量。2）美欧经济偏软着落，中国需求恢复可能超预期。美联储加息缩表下，美国经济衰退风险没有基结束，但应该不会出现2008年级别的经济危机。这次预期不太会出现类同2008年债务危机，主要原因居民与企业部门的债务杠杆远低于2008年，大型商业银行的风险资产/总资本比重也远低于2008年，目前主要要担心的可能是美国及欧洲部分国家主权债务风险。另外一方面，中国2022年12月封控放开后，出行正在快速恢复，3-5月是北半球传统汽柴油需求淡季，6-9月开始气温的上升以及交通的拥堵可能加剧汽柴油紧张，将加大原油价格上行风险。3）全球偏低的原油与成品油库存。美国2022年开始持续释放战略石油储备库存后，当前整体战略石油储备库存处于1984年以来低点，再调节空间非常有限。此外，中国日本原油库存均不高。更加有压力的是，美国欧洲及中国成品油库存均在5年同期低位，这增加了北半球夏季成品油供应风险。在全球目光均转向新能源同时，传统能源的投资不足，将使欧洲与俄罗斯能源脱钩的过程很难一帆风顺。随着中国疫情后重新开放，欧洲将面临来自中国的能源需求竞争。当前俄罗斯给到欧洲的天然气供应仅有约0.7亿方/天，这意味着这样的供气水平下俄罗斯将比2022年减少330亿方天然气供应。2023年全球液化天然气投产约200亿方左右，这注定在2023年底前欧洲将再次上演全球能源争夺战——可能欧洲不得不在7-8月就开始提前考虑这一点。这一背景下，对原油价格也将形成提振——2021年10月也曾发生过“油代气”的风险，需要警惕！

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